Daire sahibi olmayı amaçlayan kişilerin bunu geleneksel yöntemlerle yapmayı tercih edeceğini ve sertifikalarına daha ziyade daire sahibi olmak istemeyen, ancak birikimlerini değerlendirerek getiri elde etmek isteyen kişilerin ilgi göstereceğini daha önceki yazılarımızda dile getirmiştik. Bu durumda gayrimenkul sertifikalarının potansiyel yatırımcıları yatırım fonları, emeklilik fonları, sigorta şirketleri gibi kurumsal yatırımcıların yanı sıra, getiri peşindeki büyük ve küçük bireysel yatırımcılardan oluşacaktır. Bugün bu yatırımcıların bir kısmı düşük riskli ve sabit getirili olan devlet tahvili, hazine bonosu, mevduat veya kira sertifikası gibi ürünleri tercih ederken, anapara kaybını göz alabilen diğer bir bölümü de hisse senedi, döviz, altın ve elbette gayrimenkule yatırım yapmaktadır.
Bu yatırımcılar gayrimenkul sertifikalarına yatırım yaptıkları takdirde, ihraççının ve projenin performansına bağlı olarak farklı senaryolarda farklı geri dönüşlerle karşı karşıya kalacaktır. Her şey yolunda giderse, yatırımcılar vade sonunda sertifikalara konu dairelerin üçüncü kişilere satışından elde edilen geliri paylaşacaktır. Projenin geç tamamlanması halinde ise dairelerin satışından elde edilen gelire ilave olarak başlangıçta belirlenen bir cezai şart ihraççı tarafından yatırımcılara ödenecektir. Proje hiç tamamlamaz ise, ihraççı bu yatırımcılara başlangıçta belirlenen itfa bedelini ve yine başlangıçta belirlenen cezai şartı ödeyecektir. İhraççı bu yükümlülüğünü de yerine getiremez ise, nasıl ilerleneceğine sertifika sahipleri genel kurulu karar verecektir. Bir seçenekte, natamam daireler bu haliyle satılacak, satış geliri ve halka arz gelirinin henüz kullanılmamış olan bakiyesi yatırımcılara ödenecektir. Diğer bir seçenekte ise halka arz gelirinin kalan bölümü kullanılarak farklı bir firmaya inşaat tamamlatılacak ve tamamlanmış dairelerin satışından elde edilen gelir yatırımcılara ödenecektir. Bu senaryoda halka arz gelirinin kalan bölümü yeterli olursa, yatırımcılar cezai şart da elde edebilecektir. Aksi durumda ise, inşaatın tamamlatılması için yatırımcıların bir miktar daha para koymaları gerekebilecektir.
Tebliğde tarif edilen bu süreç ilginç bir durum ortaya çıkarmaktadır. Proje tamamlandığı takdirde, yatırımcılar satış gelirini ve şartlar oluştuysa cezai şartı alacaktır. Satış gelirine dair asgari bir garanti bulunmadığından, bu durum anapara kaybı ihtimalini de içermektedir. Daireler beklendiği gibi prim yapmaz ve hatta değer kaybederse, yatırımcılar hiç getiri alamayabileceği gibi anapara kaybı da yaşayabilirler.
Projenin tamamlanamaması durumunda ise ihraççı itfa bedeli ve cezai şartı ödemekle yükümlüdür. Bu senaryo da sertifikalar sabit getirili bir yatırım aracına dönüşmektedir. SPK’nın bu konuda bir sınırlaması bulunmamakla birlikte, muhtemelen itfa bedeli ve cezai şart devlet tahvili faiz oranlarının üstünde bir getiri sağlayacak şekilde belirlenecektir. Hatta ihraççının itfa bedelini ödemesinde sıkıntı olmadığı ancak projenin beklenen primi yapmadığı durumda, projenin tamamlanamaması ve ihraççı tarafından itfa bedeli ve cezai şartın ödenmesi yatırımcılar için daha avantajlı bile olabilir.
Hem projenin tamamlanamadığı, hem de ihraççının itfa bedelini ödeyemediği senaryoda ise işler iyice karışmaktadır. Bu senaryo yine anapara kaybına açık bir senaryodur. Ancak bazı durumlarda yatırımcılar için bu senaryo dahi avantajlı olabilir. Özellikle projenin ilk aşamalarında ihraççının iflası söz konusu olursa, tebliğe göre yatırımcılar halka arzda ödedikleri ve büyük kısmı halen blokeli olan fonu geri alacakları gibi, sertifikalara konu natamam daireleri (hiç olmazsa bu dairelerin arsa payını) satarak bundan elde edilecek geliri de ayrıca alabilecektir. Örneğin 100 TL karşılığında sertifikaya konu edilen dairelerin arsa payının 50 TL değerinde olduğunu, 100 TL’nin henüz 10 TL’sinin ihraççıya ödendiğini ve inşaata hiç başlanmadığını kabul edersek, bu durumda yatırımcılar bankada kalan 90 TL’ye ilave olarak sertifikaya konu dairelerin arsa payının satışından elde edilen 50 TL’yi de alıp güzel bir getiri elde edebilirler. Tabi bunun için tebliğde ihraççının iflası durumunda sertifika sahiplerine tanınan önceliğin uygulamada da hayata geçmesi gerekmektedir. Bu konudaki görüşlerimiz ise ayrı bir yazı konusudur.
Tüm bu senaryolar bir yana, netice olarak gayrimenkul sertifikaları asgari bir getirinin taahhüt edilmediği, değişken getirili ve anapara kaybı riskine açık bir yatırım aracıdır. Buna karşılık maalesef ülkemizdeki yatırımcı tabanının büyük bölümü sabit getirili araçlara yatırım yapan yatırım fonları ve emeklilik fonları ile yine sabit getiri tercih eden mevduat yatırımcılarından oluşmaktadır. Dolayısıyla gayrimenkul sertifikalarının bu kesimden rağbet görme ihtimalini düşük bulmaktayız.
Diğer yandan anapara kaybını göz alabilen hisse senedi fonları, değişken fonlar, hisse senedi emeklilik fonları, esnek emeklilik fonları gibi kurumsal yatırımcılar ile yine anapara kaybını göz alabilen ve elbette gayrimenkulü seven bireysel yatırımcılar, sertifikaları tercih etme ihtimali en yüksek olan grup olacaktır.